SEC ve CFTC: Kripto Para Birimlerini Kim Düzenliyor?

[Valcendier]

Kripto varlıklarının denetimi temel olarak iki kurum arasında paylaşılmıştır: Menkul Kıymetler ve Borsa Komisyonu (SEC) ile Emtia Vadeli İşlemler Komisyonu (CFTC). Genel hatlarıyla, SEC, bir şirkete yapılan yatırımlar gibi davranan kripto varlıklarını denetler. Öte yandan CFTC, emtia gibi davranan varlıkları ve bunlara bağlı vadeli işlem sözleşmeleri ile diğer türev ürünleri denetler. Belirli bir token üzerinde hangi kurumun yetki sahibi olduğu, o tokenin nasıl sınıflandırıldığına bağlıdır.

Kripto Düzenlemesi Neden Bu Kadar Karmaşık?

Kripto düzenlemesi karmaşıktır çünkü bu teknoloji, şu anda ona uygulanan yasaların ortaya çıkmasından on yıllar sonra ortaya çıkmıştır. ABD’nin temel menkul kıymetler ve emtia yasaları 1930’lara kadar uzanmaktadır. Bu yasaların hiçbiri, küresel, yazılım tabanlı ve sınır tanımayan bir varlık göz önünde bulundurularak yazılmamıştır.

Daha derin bir sorun ise, kriptonun tanımlanması zor bir varlık sınıfı olabilmesidir. Bir token, bir start-up şirketindeki hisse gibi, ham emtia gibi, para birimi gibi, yazılım lisansı gibi ya da bunların birkaçı gibi aynı anda davranabilir. Karakteri de zamanla değişebilir. Farklı yetki alanlarına sahip iki kurum, bu varlığa baktığında her biri kendi yetki alanına giren bir unsur görebilir.

Sınırı belirleyecek bir yasa bulunmadığından, bunun yerine yaptırımlar ve mahkeme davaları norm haline geldi ve yıllarca süren belirsizliğe yol açtı.

https://www.theblock.co/learn/408729/sec-vs-cftc-who-regulates-crypto

[Valcendier]

SEC Nedir?

Menkul Kıymetler ve Borsa Komisyonu (SEC), menkul kıymet piyasalarını düzenleyen ve yatırımcıları korumak amacıyla çıkarılan yasaları uygulayan federal kurumdur. Kongre, 1929 borsa çöküşünün ardından, halktan fon toplayan şirketlerden dürüst bilgi açıklamasını zorunlu kılarak piyasalara olan güveni yeniden tesis etmek amacıyla 1934 yılında bu kurumu kurmuştur.

Kurumun temel ilkesi bilgilendirmedir. Bir şirket menkul kıymet sattığında, SEC’e kayıt yaptırmak ve yatırımla ilgili önemli bilgileri yatırımcılara bildirmek zorundadır; böylece alıcılar riski kendileri değerlendirebilir. Kurum, hisse senetlerini, tahvilleri ve “yatırım sözleşmeleri” olarak adlandırılan geniş bir kategoriyi denetler. Ayrıca bu piyasalarda dolandırıcılık, içeriden bilgi ticareti ve piyasa manipülasyonunu da denetler.

Kripto alanında SEC’in ilgisi, menkul kıymet olarak gördüğü tokenlere yöneliktir; bunlar genellikle, alıcıların arkasındaki ekibin çalışmalarından kâr elde etmeyi bekledikleri bir projeyi finanse etmek amacıyla satılan tokenlerdir.

Eski Başkan Gary Gensler döneminde SEC, tokenlerin büyük çoğunluğunun menkul kıymet olduğunu savunmuş ve düzinelerce yaptırım işlemi başlatmıştı. Başkan Paul Atkins döneminde ise kurum, daha net bir sınıflandırma sunmaya ve varlıkların kendi yetki alanından çıkmasına yönelik yollara odaklanmıştır.

CFTC Nedir?

Emtia Vadeli İşlemler Komisyonu (CFTC), emtia türev piyasalarını, özellikle vadeli işlemler, opsiyonlar ve swapları düzenleyen federal kurumdur. 1974 yılında kurulmuş olsa da, federal emtia düzenlemelerinin kökeni 1930’lara kadar uzanmaktadır. Kurumun başlangıçtaki odak noktası, çiftçilerin, üreticilerin ve tüccarların fiziki mallardaki fiyat dalgalanmalarına karşı korunma amaçlı işlem yaptıkları piyasalardı.

Kurumun geleneksel yetki alanı, petrol, altın ve buğday gibi emtiaları ve insanların bu emtiaların gelecekteki fiyatlarına bahis yapmalarını veya bu fiyatlara karşı korunmalarını sağlayan sözleşmeleri kapsamaktadır. Kripto para alanında CFTC, bitcoin vadeli işlemleri ve benzer türev ürünler üzerinde yetkiye sahiptir; bu nedenle, düzenlenmiş bitcoin vadeli işlemleri, Chicago Mercantile Exchange (CME) gibi CFTC denetimindeki borsalarda işlem görmektedir.

CFTC’nin temel “spot” piyasa üzerindeki yetkisi — yani türev araçlar yerine emtianın kendisinin fiili alım satımı — sınırlıdır. Spot emtia piyasalarında, CFTC dolandırıcılık ve manipülasyonu denetleyebilir, ancak bu piyasalarda türev araçlar üzerinde sahip olduğu kadar geniş kapsamlı, günlük denetim yetkisine sahip değildir.

Bu sınırlama, kripto para tartışmasının merkezinde yer almaktadır. Birçok kişi bitcoin'in bir emtia olduğunu savunsa da, şu anda hiçbir kurum bitcoin spot piyasası üzerinde tam düzenleme yetkisine sahip değildir; sadece dolandırıcılığı önleme tedbirleri mevcuttur.

https://www.theblock.co/learn/408729/sec-vs-cftc-who-regulates-crypto

[Valcendier]

Menkul Kıymet Nedir?

Menkul kıymet, alıcının başkalarının çabalarından kâr elde etmeyi beklediği bir yatırımı temsil eden finansal bir araçtır. Hisse senetleri ve tahviller bunun klasik örnekleridir. Kripto para açısından önemli olan kategori ise “yatırım sözleşmesi”dir; bu, geleneksel hisse senetlerine benzemese de aynı şekilde işlev gören yatırım düzenlemelerini tanımlamak için hukukta kullanılan esnek bir terimdir.

Bir şeyin yatırım sözleşmesi olup olmadığı, 1946 yılında portakal bahçeleriyle ilgili bir Yüksek Mahkeme davasından kaynaklanan Howey Testi ile belirlenir. Howey Testine göre, bir işlem aşağıdaki koşulları sağlıyorsa yatırım sözleşmesidir:

Ortak bir girişime para yatırımı içermesi.
Başkalarının çabalarından elde edilecek kâr beklentisinin olması.
Tüm bu unsurlar mevcutsa, söz konusu araç bir menkul kıymettir ve SEC’in yetki alanına girer. Kripto paralar bağlamında uygulandığında, test genellikle son unsura odaklanır: Alıcılar, belirli bir ekibin bir şey geliştirip token’ın değerini artıracağına güveniyor mu? Cevap evet ise, bu bir menkul kıymet gibi görünür. Ağ halihazırda merkeziyetsizse ve başarısı için tek bir grubun varlığı hayati öneme sahip değilse, bunu menkul kıymet olarak nitelendirme gerekçesi zayıflar.

Emtia Nedir?

Emtia, belirli bir şirketin performansına bağlı olmaktan ziyade piyasa tarafından değer biçilen, temel ve birbirinin yerine geçebilen bir varlıktır. Geleneksel emtialar arasında ham petrol, altın, doğal gaz gibi fiziksel mallar ile buğday ve mısır gibi tarım ürünleri yer alır. Bir birim, işlevsel olarak diğer birimle aynıdır ve fiyatı arz ve talep tarafından belirlenir.

Yasada emtia tanımı oldukça geniştir. İnsanlar bitcoin'i “dijital emtia” olarak nitelendirdiklerinde, bunun bir hisse senedinden çok altın gibi davrandığını kastederler: bitcoin'i hiçbir şirket ihraç etmez, değerinin devamlılığı için hiçbir ekibin çabası gerekli değildir ve açık piyasa tarafından fiyatlandırılan, birbirinin yerine geçebilen bir varlık olarak işlem görür. Ether de sıklıkla aynı şekilde tanımlanır.

Bu çerçeveleme, CFTC'nin bu varlıklar için doğal düzenleyici kurum olduğu argümanının temelini oluşturur.

https://www.theblock.co/learn/408729/sec-vs-cftc-who-regulates-crypto

[Valcendier]

SEC’in Kripto Varlıklara Bakış Açısı

SEC, birçok kripto varlığını menkul kıymet olarak değerlendirmektedir; ancak bu görüşün yoğunluğu kurumun liderlik kadrosuna göre değişiklik göstermiştir. Tutarlı olan tek nokta yatırımcı korumasıdır: Kurumun endişesi, token satın alan kişilerin genellikle kayıtlı bir hisse senedi veya tahvilde elde edecekleri bilgilendirmelerden mahrum kalmalarıdır.

Bu bakış açısıyla, halktan para toplayan token arzları, kayıt dışı menkul kıymet satışı gibi görünebilir ve SEC, tarihsel olarak ihraççıların ve bazen de bu tokenleri listeleyen borsaların kayıt ve açıklama kurallarına uymasını beklemiştir.

Gensler döneminde bu durum, kurumun çoğu tokenin kendi yetki alanına girdiğini savunmasıyla birlikte agresif bir yaptırım programına yol açtı. Atkins dönemindeki SEC ise farklı bir tutum sergiledi; bir Kripto Görev Gücü kurdu, birkaç yüksek profilli davayı düşürdü veya uzlaşma yoluna gitti ve geniş kapsamlı yaptırımlar yerine net kategoriler ve olası muafiyetlerden bahsetti. Mart 2026’da SEC, menkul kıymetler yasasının belirli kripto faaliyetlerine nasıl uygulandığına dair resmi bir kılavuz yayınladı; CFTC de bu sürece katıldı. Bu, iki kurumun çatışmak yerine koordinasyon içinde çalışmasına yönelik önemli bir adımdı.

CFTC’nin Kripto Varlıklara Bakış Açısı

CFTC, bitcoin gibi önde gelen kripto varlıklarını emtia olarak değerlendiriyor ve bunu yıllardır sürdürüyor. Bu varlıklar üzerine oluşturulan türev ürünleri düzenliyor ve uzun süredir kayıtlı borsalardaki bitcoin vadeli işlemlerini denetliyor.

CFTC'nin yetki alanının karmaşıklaştığı nokta ise spot piyasadır. Federal yasalar, spot emtialar üzerinde CFTC'ye yalnızca dolandırıcılık ve manipülasyonla mücadele yetkisi verdiği için, CFTC, bitcoin piyasasını manipüle eden bir dolandırıcıyı takip edebilir, ancak vadeli işlem platformlarına uyguladığı türden kapsamlı kayıt ve davranış kurallarını spot kripto borsalarına uygulayamaz.

Kurum, bu alandaki rolünü genişletmek için baskı yapmaktadır ve bu boşluğun spot piyasaların yetersiz denetime tabi kalmasına yol açtığı konusunda uyarıda bulunmaktadır. Son dönemdeki yönetim altında, spot dijital varlık ticaretini ve tokenleştirilmiş teminatları denetime tabi platformlarına dahil etmek için girişimler yürütmüştür.

https://www.theblock.co/learn/408729/sec-vs-cftc-who-regulates-crypto

[Valcendier]

SEC ve CFTC: Bitcoin, Ethereum ve XRP’nin Durumu

Bitcoin genellikle bir emtia olarak kabul edilir ve bu da onu CFTC’ye en yakın konumda yer almasını sağlar. Düzenleyici kurumlar ve mahkemeler, Bitcoin’i bir menkul kıymet olarak nitelendirmeyi tutarlı bir şekilde reddetmiştir ve bu gerekçe Howey Testine dayanmaktadır: Bitcoin’in arkasında bir şirket bulunmamaktadır ve alıcıları, kâr elde etmek için merkezi bir ekibin yönetimsel çabalarına güvenmemektedir. SEC’in kendisi de Bitcoin’i hiçbir zaman bir menkul kıymet olarak değerlendirmemiştir.

Ethereum'un yerel varlığı olan Ether, statüsü Bitcoin'inkinden daha fazla tartışılmış olsa da, genel olarak bir emtia olarak kabul edilmektedir. CFTC, Ether'i bir emtia olarak nitelendirmiş, Ether vadeli işlemlerini denetlemiş ve şu anda ABD'de işlem gören ETF'ler dahil olmak üzere Ether ürünlerini düzenlemiştir. Uygulamada bu durum, Ether'i emtia tarafında Bitcoin ile aynı kefeye koymaktadır.

XRP'nin statüsü büyük ölçüde dava yoluyla netleştirilmiştir. Aralık 2020'de açılan SEC v. Ripple Labs davasında SEC, Ripple'ın XRP satışlarının kayıtsız menkul kıymet arzı olduğunu iddia etmiştir. Dava sonucunda, bazı kurumsal doğrudan işlemlerin menkul kıymet işlemleri olarak kabul edilmesine rağmen, borsalarda halka satılan XRP'nin menkul kıymet olarak değerlendirilmediği belirlenmiştir (çünkü alıcılar, Howey Testi'nin gerektirdiği şekilde Ripple'ın çabalarına güvenmiyordu).

Bunun pratikteki sonucu, XRP’nin ABD borsalarında serbestçe işlem görmesi ve bu ikincil piyasa işlemlerinde menkul kıymet olarak değerlendirilmemesidir. Bu karar, federal bir mahkeme tarafından ilk kez, aynı token’ın bir işlem türünde menkul kıymet sayılabileceğini, başka bir işlem türünde ise sayılamayacağını ortaya koymuştur.

https://www.theblock.co/learn/408729/sec-vs-cftc-who-regulates-crypto

[Valcendier]

CLARITY Yasası, SEC ve CFTC’nin Denetim Yetkilerini Nasıl Değiştirebilir?

CLARITY Yasası, yetki sınırlarını uygulama süreçlerine ve mahkeme kararlarına bırakmak yerine yasaya açıkça yazarak SEC ile CFTC arasındaki yetki karmaşasına son vermeyi amaçlayan bir federal yasa tasarısıdır. Yasanın temel mekanizması, dijital varlıkları kategorilere ayırmak ve her birini bir düzenleyici kuruma atamaktır.

Genel olarak, tasarı, değeri işlevsel ve yeterince merkeziyetsiz bir blok zincirinden kaynaklanan token'ları içeren bir “dijital emtia” sınıfını tanımlayacak ve bu varlıkların spot piyasalarını CFTC'nin yetkisi altına alacaktır. Yatırım sözleşmeleri gibi satılan token'lar ise SEC'in yetkisi altında kalacaktır. Tasarı ayrıca, bir varlığın ağının merkeziyetsizleşmesi durumunda SEC'in denetiminden CFTC'nin denetimine geçişine ilişkin bir yol haritasını da ele almaktadır.

2026 yılının ortası itibarıyla CLARITY Yasası henüz yürürlüğe girmemiştir. Yasanın yürürlüğe gireceği tarih belirsizliğini korumaktadır ve bu kılavuzda yasa, kesinleşmiş bir kanun değil, beklemede olan bir teklif olarak ele alınmaktadır.

ABD’deki Kripto Düzenlemesi Neden Önemli?

Dünyanın en büyük kripto piyasası olarak, ABD’nin düzenleyici yaklaşımı tüm küresel sektörün gidişatını değiştirebilir. Bu durum, hem ülke içindeki hem de dışındaki farklı piyasa katılımcıları için önemlidir:

Kripto Girişimleri: Sınıflandırma konusu, hangi düzenleyici kuruma hesap vereceklerini ve hangi kurallara uymak zorunda olduklarını belirler.
Borsalar: Borsalar en büyük belirsizlikle karşı karşıyadır; zira SEC’e, CFTC’ye veya her ikisine birden kayıt yaptırıp yaptırmayacakları, hangi varlıkları listelediklerine ve bu varlıkların nasıl sınıflandırıldığına bağlıdır.
Token İhraççıları: Token ihraççıları, sundukları ürünün bir yatırım sözleşmesi gibi görünüp görünmediğini ve ağları olgunlaştıkça bunun nasıl değişebileceğini değerlendirmelidir.
Saklama Kuruluşları ve Aracılar: Bu firmalar, yönettikleri varlıklara ve kendilerini denetleyen düzenleyici kuruma göre değişen gerekliliklerle karşı karşıyadır.
Kurumsal Yatırımcılar: Büyük finans kurumları, tam bir düzenleyici netlik sağlanmadan kripto varlıklarla ilgilenme konusunda tarihsel olarak tereddütlü davranmışlardır; ancak bu eğilim son yıllarda değişmiştir.
Bireysel Yatırımcılar: Düzenleyici ayrım, bir varlığın sağladığı korumaları etkiler — menkul kıymetler, alıcılara önemli bilgiler sunmayı amaçlayan açıklama yükümlülüklerini içerirken, emtialar daha hafif bir federal denetime tabidir.

https://www.theblock.co/learn/408729/sec-vs-cftc-who-regulates-crypto